Caracas, Viernes, 18 de abril de 2014

Sección: Enfoque Económico

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Del índice cash flow al índice ebitda, a los otros índices

Juan Francisco Salas Romero

Martes, 7 de marzo de 2006

Hemos hablado en anteriores artículos, especialmente orientados a la actividad hotelera, del INDICE REVPAR y del INDICE GOPPAR.

Hemos establecido sus respectivas diferencias y utilidades orientadas a servir de “Benchmark” o Índices de Referencia para así tener una base de partida, una herramienta contable de medida tanto en la industria hotelera como en la industria petrolera, modo de ejemplo, ya que de ello hemos hablado con respecto a PDVSA.

Así el Indice Goppar nos da la rentabilidad real de un centro hotelero o de una determinada cadena turística o de un centro de explotación petrolero o de cualquier otro tipo de industria o empresa mientras que el Indice Revpar nos da una rentabilidad parcial porque no tiene en cuenta todos los costes de explotación, tanto directos como indirectos pero sí nos da una referencia de ocupación y del segmento de clientela que abarca con respecto a sus competidores más cercanos.

El Índice Ebitda es EL INDICE QUE NOS OFRECE CUAL ES EL NIVEL DE INGRESOS OBTENIDOS POR UNA DETERMINADA EMPRESA, EN UN PERIODO DE TIEMPO DETERMINADO, ANTES DE INTERESES, IMPUESTOS, DEPRECIACIONES Y AMORTIZACIONES.

Las siglas EBITDA viene del inglés y corresponden a la definición del mismo: EARNINGS BEFORE INTEREST, TAXES, DEPRECIATION AND AMORTIZATION.

No hay que confundirlo con el concepto de CASH FLOW ya que este se define como: BENEFICIO BRUTO OBTENIDO POR UNA EMPRESA EN UN PERIODO DE TIEMPO DETERMINADO DETRAYENDOLE EL IMPUESTO DE SOCIEDADES.

Vemos, pues, que existe una gran diferencia entre ambos conceptos contables que no pueden ignorarse al emitir los resultados ya consolidados de una cuenta de resultados de un determinado ejercicio económico.

Dicho lo anterior, es una evidencia que una determinada empresa o presenta unos resultados positivos, es decir, con beneficios o presenta unos resultados en negativo, es decir, con pérdidas.

Pero, realmente, hay que ser cautos cuando una empresa presenta resultados negativos porque está realizando o ha realizado inversiones francamente importantes en sus instalaciones, inmovilizado, maquinaria, métodos nuevos de producción, introducción de nuevas tecnologías y lo hace en determinados plazos cortos.

Es decir, está practicando el llamado KAIRYO que, necesariamente, trastorna su situación económica y financiera y le hace entrar en pérdidas ( de ello hemos hablado en anteriores artículos9 y sabemos que la técnica CWQC (CALIDAD TOTAL) no la recomienda precisamente por estas consecuencias económicas que provoca. Por el contrario, recomienda practicar el KAIZEN, es decir, ir constantemente y en forma prudente invirtiendo y actualizando.

Pero si esta situación provocada por este KAIRYO, se va a traducir en presentación de pérdidas, por ejemplo, en tres o cuatro ejercicios económicos consecutivos para luego volver a la normalidad y presentar ganancias incluso aumentadas como consecuencia de estas innovaciones realizadas, tampoco es cuestión de alarmarse pero sí de vigilar muy de cerca el desenvolvimiento de esta situación hasta que la misma desaparezca.

Por ello, que el Índice EBITDA tiene aplicación correcta cuando los plazos de amortizaciones son largos (por ejemplo, un centro hotelero, una industria petrolera... en los que pueden aplicarse plazos de 10, 20 o más años). Si, por el contrario, la empresa sólo puede aplicarlos en plazos cortos o a medio plazo, los costes de amortizaciones serían tan altos que ahogarían los resultados de la empresa. Tal es el ejemplo de las empresas que invierten en informática, donde la evolución de sus medios es tan rápida que apenas puede contarse tres años. Una fuerte inversión en una empresa dedicada a la informática, sabe que a los tres años, como máximo, cinco años, tiene nuevamente sus equipos obsoletos y no saldría, por tanto, de pérdidas continuas por los mencionados altísimos costes de amortización que engendraría.

Mirando con buenos ojos la actual situación de PDVSA podríamos decir que sería justificable que durante dos o tres años presentara pérdidas debido a fuerte inversiones en nuevos pozos petroleros, modernización y ampliación de refinerías... pero más tiempo no puede justificarse y entendemos que aún siendo, benévolos con la disculpa de la huelga sufrida hace pocos años, aún no haya remontado esa situación y continúe, como está sumergida en un caos gerencial que le impide conseguirlo. El Índice EBITDA aplicado a sus cuentas de resultados lo evidenciaría claramente.

Veamos un ejemplo práctico aplicado a una cadena hotelera con varios centros hoteleros distribuidos, tanto por costa como por interior, tanto en territorio nacional como en el extranjero:

Supongamos que dicha cadena hotelera al final de un determinado ejercicio económico presenta la siguiente Cuenta de Resultados:

1.- INGRESOS:

1.1.- Ingresos por Ventas por Explotación Hotelera......500.000.000 €
1.2.- Ingresos Atípicos por venta de Inmovilizados.........53.000.000 €
1.3.- Otros Ingresos por conceptos varios.....................19.000.000 €

TOTAL INGRESOS.......................................... 572.000.000 €

2.- COSTES TOTALES:

2.1.- Costes por Venta de Inmovilizados..................18.000.000 €
2.2.- Costes Directos por Explotación.................... 305.000.000 €
2.3.- Costes Indirectos por Explotación...................5.000.000 €

TOTAL DE COSTES TOTALES....................... 328.000.000 €

BENEFICIO BRUTO DEL EJERCICIO.................244.000.000 €

3.-IMPUESTOS MUNICIPALES:

3.1.- Impuesto sobre Bienes Inmuebles (I.B.I.)............46.000.000 €

4.- INDICE EBITDA:

Beneficio Bruto Ejercicio ..........................................244.000.000 € Impuestos Municipales (I.B.I.).................................... 46.000.000 €

IMPORTE INDICE EBITDA...................198.000.000 €

Calculado el valor del Índice Ebitda, podemos continuar ampliando el cálculo de índices que nos irán aportando los datos necesarios para conocer, realmente, para analizar detenidamente, la cuenta de resultados deseada.

Así, podemos llegar ahora a conocer el valor de un nuevo índice el del Índice EBIT (EARNING BEFORE TAXES), es decir, ÍNDICE QUE NOS DA EL RESULTADO DE LOS INGRESOS HABIDOS EN UN DETERMINADO EJERCICIO ANTES DE IMPUESTOS E INTERESES FINANCIEROS).

Se obtiene detrayendo del Índice Ebitda los costes indirectos por concepto de amortizaciones y provisiones realizadas en el ejercicio:

Por tanto, supongamos que estos costes son los siguientes:

Costes por Amortizaciones realizadas......................37.000.000 € Costes por Amortizaciones Consolidadas................14.000.000 € Costes por Provisiones..............................................2.000.000 €

SUBTOTAL COSTES INDIRECTOS................. 53.000.000 €

En consecuencia:

5.- INDICE EBIT:

5.1. Importe Índice Ebitda...............................198.000.000 €
5.2. Subtotal Costes Indirectos.........................\53.000.000 €

IMPORTE INDICE EBIT..................145.000.000 €

Podemos ya conocer el Importe del Indice EBT ( EARNINGS BEFORE TAXES), es decir, INGRESOS ANTES DE IMPUESTOS. Son, por tanto, estos índices auténticos resultados de explotación del ejercicio que se estudia y que naturalmente van dados en unidades monetarias. Podemos, por tanto, hablar de Ingresos EBITDA o Ingresos EBIT o Ingresos EBT.

Hemos calculado el valor del Ingreso EBIT que asciende a 145.000.000 €. Por tanto, restémosle los Costes Indirectos Financieros de la Explotación que supongamos ascienden a 23.000.000 €. Tendremos lo siguiente:

Indice EBIT.........................................145.000.000 € Costes Financieros del Ejercicio.......... 23.000.000 € (Costes Indirectos)

SUBTOTAL.................................122.000.000 €

Pero, normalmente, una empresa grande, una cadena hotelera tiene diversos centros de producción, por lo cuál, forma parte en participaciones en las empresas del grupo y sus respectivos resultados influyen en la Cuenta de Resultados del mismo.

Si ha proporcionado beneficio al grupo será positivo dicho resultado y si ha proporcionado pérdidas el grupo será negativo dicho resultado, por lo cuál, tendremos que tenerlo en cuenta. Supongamos que en este caso hay un resultado positivo que asciende a 2.000.000 € y que los resultados extraordinarios del ejercicio ascienden a 22.000.000 €. Tendremos en definitiva lo siguiente:

SUBTOTAL........................................122.000.000 €
Resultados por Puesta en Equivalencia.......2.000.000 €
Resultados Extraordinarios....................22.000.000 €

6.- INDICE EBT...............................146.000.000 €

Teniendo en cuenta las ganancias o pérdidas de los intereses minoritarios de las empresas subsidiarias del grupo y el correspondiente Impuesto sobre Sociedades, podemos establecer lo siguiente:

7.- BENEFICIO ANTES DE INTERESES MINORITARIOS:

7.1.- Indice EBT..................................146.000.000 €
7.2.- Impuesto sobre Sociedades...........40.000.000 €

BENEFICIO ANTES DE INTERESES MINORITARIOS.........106.000.000 €

8.- BENEFICIO NETO DEL EJERCICIO:

8.1.- Beneficio Antes de Intereses Minoritarios..........106.000.000 €
8.2.- Intereses Minoritarios..........................................4.000.000 €

BENEFICIO NETO DEL EJERCICIO...........................102.000.000 €

Lógicamente, tanto estos intereses como el Impuesto sobre Sociedades tiene que ser calculados previamente según las normativas legales al efecto vigente en cada nación para poderlos agregar a la Cuenta de Resultados del ejercicio estudiado, así como los respectivos estados consolidados y suele acudirse a una auditoria externa para que sean autentificados incluyendo las Cuentas de Resultados.

Si aplicamos el concepto de Cash Flow:

9.- CASH FLOW:

9.1.- Beneficio Bruto.......................... 244.000.000 €
9.2.- Impuestos de Sociedades.............40.000.000 €

CASH FLOW.......................................204.000.000 €

Resultado que nos arroja un Beneficio que no es realmente el Beneficio Neto del Ejercicio estudiado.

Si el número de acciones que tiene emitidas la sociedad, es por ejemplo, de150.000.000, es evidente que si dividimos este número entre el importe del beneficio neto, obtendremos el valor neto revalorizado por cada acción. Así, por tanto:

VALOR ACTUALIZADO POR ACCION (BENEFICIO) : 102.000.000: 150.000.000 = 0,68 €. Habrá que comparar este valor con el del ejercicio anterior para analizar si se ha revalorizado o ha tenido plusvalía o por el contrario se ha devaluado y ha bajado su valor nominal. Si el valor fuera negativo es que ha habido pérdida y no revalorización por acción comprada.

El mismo cálculo se podría hacer empleando el Índice EBIT o el EBT. Pero lo real es hacerlo con el beneficio neto del ejercicio.

Por último añadiremos un nuevo ratio que es el llamado EV/ EBITDA, es decir (EV o ESTAMATED VALUE OF COMPANY) VALOR ESTIMADO DE LA EMPRESA O DE CAPITALIZACIÓN, ES DECIR, VALOR BURSÁTIL MAS LA DEUDA NETA DE LA MISMA.

Se considera DEUDA NETA a la deuda total de la empresa incluyendo las obligaciones que la misma tiene contraídas (bonos) menos los efectivos propios y las inversiones realizadas en un momento determinado.(Normalmente en el ejercicio en estudio).

Así, tenemos, por ejemplo, que si la empresa, en un ejercicio determinado, tiene un valor nominal por acción de 13 € y existen en bolsa 150.000.000 de acciones el valor bursátil de la empresa en ese momento es de 1.950.000.000 €.

Si tiene en ese momento, una Deuda Neta de 10.000.000 € resultará que:

EV = 1.950.000.000 + 10.000.000 = 1.960.000.000 €.

Por consiguiente:

EV/EBITDA: 1.960.000.000:198.000.000 = 9,89

Quiere esto decir que el valor bursátil de la empresa en ese momento es 9,89 veces superior al valor de su EBITDA y por tanto, la empresa, bursátilmente hablando, parece estar sobre valorada en este mercado puesto que su valor se distancia casi 10 veces el de los ingresos brutos que la misma ha generado. Ello llevará a que tenga que sufrir una corrección en Bolsa y una bajada del valor nominal de su acción e incluso que determinados accionistas antes de que eso ocurra puedan comenzar a deshacer posiciones en la misma.

Quizás una conclusión realista pueda ser que la empresa no valga, realmente, ese dinero y por ello, más tarde o temprano ajustará su EV.

Por otro lado el ratio o COEFICIENTE DE RENTABILIDAD del ejercicio nos vendrá dado por. BENEFICIOS/ INGRESOS BRUTOS. Por tanto:

COEFICIENTE DE RENTABILIDAD: 102.000.000:572.000.000 = 0,1783, ES DECIR, UN 17,83% de rentabilidad, lo cuál, parece aceptable dentro del contexto de intereses que hoy día puede generar una inversión en otra actividad (COSTE DE OPORTUNIDAD).

Una vez obtenido este beneficio neto puede optarse por el Consejo de Administración en distribuirlo en partes para repartir dividendos a accionistas, para aumentar reservas, para nuevas inversiones.............

jsalasr@telefonica.net

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