Caracas, Jueves, 24 de abril de 2014

Sección: Enfoque Económico

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Regímenes cambiarios alternativos y su aplicabilidad en Venezuela

Alejandro Puente

Lunes, 21 de agosto de 2000

El debate en Venezuela...

Nuevamente se ha abierto el debate sobre el régimen cambiario óptimo para Venezuela (¿alguna vez se cerró?) Y dada la trascendencia de una definición en esta materia destacados colegas del país han desarrollado diferentes argumentaciones a favor de uno y otro régimen.

A la ya clásica prédica en favor de la caja de conversión de Hugo Faría hay que agregar los recientes planteamientos de Ricardo Hausmann y Roberto Rigobon proponiendo la dolarización y los contra argumentos de Orlando Ochoa en defensa de la flexibilidad, por sólo mencionar los más notorios. El primero en abrir fuego fue Hausmann, quien junto a Gavin, Pages Serra y Stein, en el artículo “Finantial Turmoil and the Choice of Exchange Rate Regime”, intenta corroborar econométricamente su hipótesis de ausencia de una genuina flexibilidad en América Latina, reduciendo la perdida de la política monetaria a un mito tan inservible como el de la perdida de la "virtud". Parece mucho el esfuerzo para tratar de demostrar algo que todo el mundo sabe, los gobiernos de la región son poco consistentes.

Similar es el planteamiento de Rigobon (El Universal 06-08-2000) quién irónicamente califica el tipo de cambio aplicado en varios de estos países como fungible en lugar de flexible, aunque finalmente se decide por un término de mayor precisión etimológica en estas latitudes: tipo de cambio chimbo. Rigobon incluso llega a afirmar su preferencia por un régimen flexible, si bien se rinde ante la evidente falta de disciplina que requeriría la aplicación cabal de esta política. Indudablemente, esta es una argumentación convincente, pero que como el propio Rigobon reconoce, conduce a un sub óptimo económico.

Tal vez conscientes de esta debilidad Hausmann y Aizenman en su reciente artículo “Exange Rate Regimes and Financial-Market Imperfections”, NBER, Working Paper Series 7738, intentan demostrar, analíticamente, que en una economía donde el mercado de capitales doméstico es segmentado respecto del mercado financiero global, los productores utilizan el crédito para financiar sus necesidades de capital de trabajo y el mercado de trabajo se caracteriza por contratos nominales, una mayor dependencia del crédito para financiamiento del capital de trabajo y una mayor segmentación del mercado de capitales domésticos incrementa los beneficios de la estabilidad cambiaria. ¿Logran su objetivo? Honestamente, no sabría decirlo, el artículo es algo complicado y requiere una segunda lectura, con lápiz y papel.

Ochoa, desde la acera de enfrente, cuestiona la “casi brutal medicina impuesta desde fuera por la camisa de fuerza monetaria.”Ante el planteamiento de Dornbusch, referido a la tradicional irresponsabilidad de los países latinoamericanos en la conducción de su política fiscal señala: “Hay fuerzas de cambio social que si bien están estrechamente ligadas al avance económico, no pueden ser reemplazadas por un "mecanismo" o regla económica”. Afirma que muchas naciones mantienen instituciones responsables en la conducción de las políticas cambiaria y monetaria que les permiten hacer frente exitosamente a los shocks domésticos y externos. Finalmente concluye diciendo que fijar el tipo de cambio en un país con tendencia a la apreciación como Venezuela significa “abandonar el objetivo de diversificar la capacidad productiva y exportadora”. Es claro que esto último depende del nivel en que se fije el tipo de cambio y del conjunto de reglas que lo acompañen y no del régimen de cambio fijo. Este punto de índole “operativa” lo retomaré al final.

... y en el mundo

La anterior polémica ha tenido también a nivel mundial destacados animadores; entre estos los profesores Barry Eichegreen, de la Universidad de California Berkeley y Benjamin Cohen, profesor de la Universidad de California Santa Bárbara. En 1991, el primero planteó que el desarrollo de la tecnología en comunicaciones, unido al crecimiento exponencial de los movimientos de capital financiero internacional (fenómenos usualmente referidos como globalización) conduciría en el mediano plazo a que la multiplicidad de tipos de cambio desapareciera, agrupándose las naciones pequeñas en áreas monetarias y restringiéndose la posibilidad de mantener un tipo de cambio flexible a los países desarrollados grandes. Cohen, por el contrario, argumentó que renunciar a sus monedas implicaría un costo demasiado alto para países con regímenes democráticos, lo que dificultaría la desaparición de dichas monedas. Economistas tan diversos como el ya mencionado Dornbusch, Mankiew y Barro han defendido la dolarización para países en vías de desarrollo, en tanto Jeffrey Sachs ha planteado que para que los países puedan mantener una tasa de cambio flexible debe reformularse el papel del FMI , convirtiéndolo en un prestamista de último recurso.

Es claro que en los argumentos utilizados por los defensores (tanto en el país como en el exterior) de regímenes cambiarios más estables (tipo de cambio fijo, caja de conversión o dolarización), se mezclan argumentos teóricos de fondo con juicios de valor e incluso aspectos relacionados con la operatividad de los diversos enfoques. Por un lado están quienes defienden el tipo de cambio fijo (más precisamente la dolarización) a consecuencia de su escepticismo sobre la consistencia temporal de los gobiernos de la región. En este grupo tendríamos a Mankiew, ¿Rigobon? y otros que en una discusión más general -y me refiero a una aplicable a cualquier país, pero también al debate sobre reglas vs. discrecionalidad- optarían seguramente por asignarle algún rol estabilizador a la política monetaria. Por otra parte los que suscriben la estabilidad cambiaria sobre la base de la confianza en el mercado para realizar los ajustes rápidos (por ejemplo Barro, o Faría en el caso venezolano), y finalmente, al menos en este intento de ordenar la discusión, Hausmann y Aizsenman que enfatizan las imperfecciones del mercado financiero.

La teoría convencional sobre áreas monetarias óptimas.

Ahora bien, ¿qué dice la vieja teoría sobre los aspectos teóricos referidos a las áreas monetarias óptimas? La referencia obligada son los trabajos de Mundell, MacKinon y Kenen, quienes establecen que los países preferirían abandonar sus monedas cuando las ganancias derivadas de la reducción de incertidumbre y costos de transacción superen las pérdidas derivadas de la renuncia al tipo de cambio como herramienta de corto plazo. También demostraron que las ganancias se reducen si los países involucrados en un acuerdo monetario experimentan los mismos shocks o son afectados de manera similar por estos, así como si los salarios reales son flexibles a la baja en el corto plazo. En presencia de rigideces nominales, la posibilidad de migración de trabajadores de las zonas deprimidas a las zonas en expansión también reduciría el costo de renunciar a la moneda propia. En este sentido, es interesante destacar que las diferencias en estructuras productivas entre Venezuela y Estados Unidos deben traducirse en diferencias entre sus ciclos económicos. Efectivamente, al calcular la correlación entre el componente no tendencial del producto de los dos países o entre sus tasas de crecimiento se obtienen valores negativos de aproximadamente 0,15. La siguiente tabla igualmente resulta desalentadora para quienes por otro lado proponen acuerdos monetarios con países de la región.

Sin embargo un argumento sugerente sobre este tema es desarrollado por Humberto Capote en su trabajo: “Perspectivas de una moneda única regional”, presentado en la reunión de gobernadores de bancos centrales de MERCOSUR en Santiago de Chile, en mayo de 1999. Capote plantea la siguiente pregunta: ¿Necesitamos integrarnos para crear una moneda común, o, por el contrario, debemos crear una moneda común para generar las condiciones esenciales que aseguren la estabilidad de largo plazo? Aunque la experiencia europea hace parecer obvia la respuesta, al considerar la extrema volatilidad entre las monedas latinoamericanas, la ganancia asociada a la reducción de incertidumbre que implicaría una moneda común sería mucho mayor en el caso latinoamericano que en el europeo, por lo que avanzar en este sentido podría ser un gran estimulo al comercio regional.

¿Y en cuánto lo fijamos?

En fin, si nadie nos convence de que los costos e inconvenientes que supone un régimen fijo son muchos ¿qué tenemos que hacer para fijar el tipo de cambio? ¿es un buen momento para hacerlo? La primera pregunta es la más difícil y básicamente tiene que ver con la sostenibilidad de la política fiscal, pero también con el fortalecimiento del sistema financiero y en el caso de la dolarización con el problema de la apropiación del señoriaje y la conveniencia de establecer algún grado de coordinación con la Reserva Federal de los Estados Unidos. Las dificultades que involucran estos temas son tales, que por ejemplo Argentina, que es la referencia más destacada de régimen fijo, después de unos cuantos años con su sistema de convertibilidad, no ha logrado poner sus cuentas fiscales en orden. Y aquí hay que destacar que uno de los argumentos que se levantan a favor de estos esquemas es que ayudan a disciplinar a las sociedades.

¿Qué podemos decir con relación a esto en el caso venezolano? Bueno, es claro que lo primero es el problema de los shocks externos a que está expuesta la economía. Los diferentes análisis de las series de precios del petróleo, o ingresos fiscales petroleros, o exportaciones petroleras conducen ya sea a que éstas son no estacionarias o, en el mejor de los casos, cuasi raíz unitaria. Esto quiere decir que los shocks o son permanentes o la reversión a la media de largo plazo después de un shock es bastante lenta. Lo anterior se ha traducido en una gran volatilidad fiscal cuya eliminación requiere la formulación de un fondo de estabilización macroeconómica que realmente dificulte expansiones de gasto como la experimentada durante el primer semestre del presente año.

Más fácil de responder es la segunda pregunta sobre si es un buen momento para fijar el tipo de cambio. Sin lugar a dudas no. Basta con observar el siguiente gráfico para el tipo de cambio real (definido como la relación entre el índice de precios de los bienes transables no petroleros y el índice de precios de los bienes no transables) para entender el tipo de cambio nominal actual está algo “desalineado” y que la fijación de la paridad en estos niveles supondría una dura prueba parra el sector transable no petrolero. Sobre este tema Francisco Rodríguez ha planteado que si se consideran los factores fundamentales que determinan el tipo de cambio real de equilibrio en realidad el tipo de cambio no está sobrevaluado. Yo he estimado un modelo de este tipo y me da resultados similares, pero ¿qué tan relevante es esto? ¿implicaría, por ejemplo, que si el precio de la canasta de exportación de Venezuela llega a US$/bl. 50 deberíamos revaluar la moneda en, digamos, un 20 %?

¡Espero que ni siquiera Emeterio Gómez lo esté pensando! Volviendo al tema, alguien podría argüir que basta con fijar el tipo de cambio en un nivel competitivo, pero ¿cómo se logra esto? Habría, previamente, que aislar la economía del shock positivo, aunque se suponía que el régimen fijo nos iba a ayudar a poner la casa en orden y no al revés. ¿Hay alguna diferencia en el caso de la dolarización? En realidad no, ya que el problema de fondo es que los ingresos de los agentes están afectados por el actual nivel de los términos de intercambio, lo que hace definitivamente a este el peor momento para fijar el tipo de cambio, instaurar una caja de conversión o dolarizar, simplemente porque ¿qué hacemos si al precio del petróleo se le ocurre bajar a su valor medio de largo plazo, por decir algo, 14 US$/bl.? ¿Le recortamos el sueldo a todo el mundo un 40%? ¿No sería más fácil simplemente devaluar un 40%?

(*) Profesor de la Universidad Central de Venezuela

email:apuente@urbe.arq.ucv.ve

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